فرصت بازارسرمايه براي تامين مالي طرح‌هاي عمراني
تاریخ انتشار : 1399/08/26
کارشناس بازار سرمايه گفت: راهکار اصلي تأمين مالي پروژه‌هاي عمراني در بازار سرمايه، ترکيب ابزار سهام و بدهي است که به صورت سهام پروژه يا شرکت قابليت عرضه در بورس را نيز داشته باشد. به گزارش خبرنگار مهر، تأمين مالي و تکميل پروژه‌هاي عمراني نيمه تمام يکي از مهم‌ترين دغدغه‌هاي حاکميت بوده است. با اين وجود مرکز پژوهش‌هاي مجلس طي گزارشي برآورد کرده است که حدود ۶ هزار طرح ملي و ۸۷ هزار طرح استاني نيمه تمام در ايران وجود دارد که براي تکميل و بهره‌برداري از آنها، دست‌کم به ۶۰۰ هزار ميليارد تومان بودجه نياز است. در بخش اجرايي پروژه‌هاي عمراني هرساله اولين قرباني کسري بودجه بوده است. تأمين مالي پروژه‌هاي عمراني از طريق بودجه بسيار وابسته به فروش نفت است و حاکميت سال‌ها به دنبال جايگزين کردن منابع مردمي به جاي منابع دولتي بوده است. ميثم بيات، کارشناس تأمين مالي در گفتگو با خبرنگار مهر درباره اينکه رويکرد و اقبال مردم به بازار سرمايه در سال ۹۹ باعث سوق دادن شرکت‌ها به تأمين مالي از بازار سرمايه شد؟، گفت: با توجه به افزايش حجم نقدينگي و افزايش آمار معاملات در بورس و فرا بورس، طبيعي بود که شرکت‌ها به اين سو متمايل شوند و به دنبال راهکارهايي براي جذب اين نقدينگي در راستاي تأمين مالي شرکت‌ها و پروژه‌هاي خود باشند. اين موضوع مي‌تواند از طريق فروش سهام شرکت‌ها و افزايش شناوري سهام، عرضه اوليه سهام شرکت‌هاي خارج از بورس و بويژه از طريق عرضه افزايش سرمايه با سلب حق تقدم و همينطور ورود شرکت پروژه‌هاي نيازمند تأمين مالي به بورس صورت بگيرد. حرکت شرکت‌هاي توليدي به سمت تأمين مالي از بورس با توجه به شفافيت، مکانيزم‌هاي مشخص قيمت‌گذاري و پذيرش، استانداردهاي بالا، نقد شوندگي و کاهش اتکا به وثايق در آن با توجه به تجربه گسترده در بازارهاي بين‌المللي، اتفاق مبارکي مي‌باشد و نبايستي از آن غفلت کرد وي اضافه کرد: سخت‌گيري‌هاي سيستم بانکي در ارائه تسهيلات به پروژه‌ها نيز مزيد بر علت شد که شرکت‌ها جايگزين آسان‌تري را براي اين مهم پيگيري کنند. اين فضاي رونق گرفتن بورس خيلي شرکت‌ها را راغب کرد که به دنبال استفاده از اين فرصت بروند ولي متأسفانه نوسانات اخير بازار برخي از اين شرکت‌ها را مردد نموده و حداقل وقفه‌اي در اجراي تصميمات آنها در زمينه تأمين مالي داشته است حرکت شرکت‌هاي توليدي به سمت تأمين مالي از بورس با توجه به شفافيت، مکانيزم‌هاي مشخص قيمت‌گذاري و پذيرش، استانداردهاي بالا، نقد شوندگي و کاهش اتکا به وثايق در آن با توجه به تجربه گسترده در بازارهاي بين‌المللي، اتفاق مبارکي مي‌باشد و نبايستي از آن غفلت کرد. بيات درباره اينکه با توجه به ريزش فعلي بورس، هنوز هم بازار سهام و دارايي جذابيت و کشش تأمين مالي پروژه‌ها و کسب‌وکارهاي توليدي را دارد؟، توضيح داد: تأمين مالي از بازار سرمايه دو قسمت اصلي دارد که يک بخش آن انتشار اوراق بدهي در بازار سرمايه است که ريزش يا افزايش شاخص سهام تأثير قابل توجهي روي آن ندارد و شرکت‌ها از طريق يک متعهد پذيره‌نويس اقدام به انتشار اوراق با درآمد ثابت در بازار مي‌کنند، هر چند نرخ اين اوراق متناسب با رونق يا رکود بورس و سياست‌هاي پولي بانک مرکزي، نوسان مي‌کند که براي مثال در پي رونق اخير بازار سرمايه و کاهش نرخ بهره بانکي، نرخ اوراق بدهي در حدود ۵ درصد نوسان داشت. اما قسمت دوم تأمين مالي مبتني بر سهام است که در اين حوزه، حجم نقدينگي، قدرت نقد شوندگي و رونق معاملات سهام در بورس و ميزان پرشور بودن يا نبودن حضور سرمايه‌گذاران، اثر زيادي بر روي سهولت تأمين مالي از اين طريق دارد و هر چند نوسانات، جز ذات بازارهاي مالي است ولي حضور سرمايه‌گذاران و به ويژه قدرت نقد شوندگي در اين بازار جهت ترغيب شرکت‌ها براي ورود به آن جهت تأمين مالي اهميت بالايي دارد، هرچند عرضه اوليه سهام و حق تقدم جهت تأمين مالي تقريباً در اکثر زمان‌ها جذابيت خاص خود را دارد. نقد شوندگي و رونق بازار براي تأمين مالي بسيار حياتي است، هر چند رويکرد تأمين مالي از اين بازار يک استراتژي بلندمدت است و مي‌تواند طوري برنامه‌ريزي شود که با تمهيداتي، اجراي آن در زمان رونق بازار صورت بگيرد. حضور سرمايه‌گذاران و به ويژه قدرت نقد شوندگي در بازار سهام جهت ترغيب شرکت‌ها براي ورود به آن جهت تأمين مالي اهميت بالايي دارد؛ در شرايط عدم اعتماد سرمايه‌گذاران به بازار سهام، نمي‌توان انتظار تأمين مالي قابل قبولي مبتني بر ابزار سهام را داشت وي ادامه داد: البته در شرايط عدم اعتماد سرمايه‌گذاران به بازار قطعاً نمي‌توان انتظار تأمين مالي قابل قبولي مبتني بر ابزار سهام را داشت زيرا تأمين مالي از اين بازار روي ديگر سکه سرمايه‌گذاري است و تا وقتي سرمايه‌گذاران فعال، با انگيزه و داراي حس اعتماد به بازار موجود نباشند توقع تأمين مالي مناسب هم نمي‌توان داشت. اين کارشناس مالي به اين سوال که يکي از اصلي‌ترين راهکارهاي تأمين مالي بخش مولد اقتصاد، تأمين مالي از بازارهاي اوراق و سهام است؛ در اين رابطه تجربيات کشورهاي مختلف را ذکر فرمائيد و در حال حاضر تأمين مالي در کشور ما به چه شکل است؟، پاسخ داد: با توجه به بررسي برخي بازارهاي بين‌المللي، حداقل ۳۰ درصد تأمين مالي از طريق انتشار اوراق بدهي در بازارهاي سرمايه و همينطور ۲۰ درصد آن از طريق عرضه سهام يا افزايش سرمايه در بورس اتفاق مي‌افتد، در حالي که در کشور ما حداکثر ۱۰ درصد از تأمين مالي شرکت‌ها از بازار سرمايه است. بر اين اساس سيستم تأمين مالي ما به اصطلاح بانک‌محور است نه بازار سرمايه‌محور. با وجود اينکه بانک‌ها نقش اصلي تأمين مالي را برعهده دارند اما با توجه به امکان فساد، عدم شفافيت، وثايق سنگين مورد نياز و نرخ‌هاي بالاي سود بانکي، بهتر آن است که سهم بالاتري به تأمين مالي از بازار سرمايه داده شود. در حقيقت پروژه‌هاي عمراني نيازمند تأمين مالي بلندمدت هستند و بازار پول يک بازار کوتاه مدت تأمين مالي است. بيات گفت: اين توجه عمومي مردم به بازار سرمايه و افزايش حجم معاملات بازار بورس به حدود ۵۰ برابر نسبت به دو سال قبل از آن، نويد اين را مي‌دهد که فرصت مناسبي براي شيفت پارادايمي و حرکت به سمت بازار سرمايه محور شدن سيستم مالي کشور فراهم شده است. وي همچنين درباره اينکه آيا پروژه‌هاي عمراني از طريق بازار سرمايه تأمين مالي مي‌شوند؟ اضافه کرد: اگر بازار سرمايه را دو بخش مختلف که تأمين مالي مبتني بر سهام و تأمين مالي مبتني بر بدهي در نظر بگيريم، بيشتر پروژه‌هاي عمراني که از طريق بازار سرمايه تأمين مالي مي‌روند مبتني بر نوع دوم يعني از طريق انتشار اوراق بدهي با درآمد ثابت خواهند بود. هر چند اگر راهکار مشارکت عمومي- خصوصي را مد نظر قرار دهيم در اين صورت مي‌توان با طراحي يک ابزار واسطه‌اي براي جذب شرکاي خصوصي در بازار سرمايه، از ابزارهاي نوآوري شده مبتني بر سهام نيز بهره برد. حتي با ترکيب ابزار سهام و بدهي که به ابزارهاي هايبريدي يا دورگه معروف هستند بتوان در ابتدا جهت تأمين مالي اين پروژه‌ها اوراق بدهي منتشر نمود و اين اوراق بدهي قابل تبديل به سهام پروژه يا شرکت باشد و حتي قابليت عرضه در بورس را هم داشته باشد. در کشورهاي توسعه محور دنيا اکثر پروژه‌هاي عمراني عمومي ميلياردها دلار از اين طريق در بازارهاي سرمايه توسعه يافته تأمين مالي مي‌کنند. به گفته اين کارشناس مالي، در هر حال هر پروژه عمراني که به دنبال تأمين مالي از طريق بخش خصوصي و سرمايه‌گذاران حاضر در بورس است، بايستي در ابتدا نحوه برآورد کردن توقعات بازدهي سرمايه‌گذاران را طراحي کرده باشد و در صورت توجيه اقتصادي طرح براي سرمايه‌گذاران، راه نوآوري‌هاي مالي مطابق با منطق بازار سرمايه در کشور ما هموار است. تجربه ساير کشورها در تأمين مالي از بازار سرمايه اين کارشناس مالي درباره تجربه ساير کشورها در تأمين مالي از طريق بازار سرمايه گفت: «يکي از بهترين راهکارهاي مرسوم در دنيا که در واقع بيشتر عرضه‌هاي اوليه (IPO) در آن قالب انجام مي‌شود، عبارت است از عرضه عمومي سهام پس از افزايش سرمايه با سلب حق تقدم که در عين حال که نوعي عرضه اوليه بوده و جذابيت خاص براي سرمايه‌گذاران را دارد، باعث مي‌شود بخش عمده‌اي از منابع جذب شده الزاماً وارد پروژه‌اي شود که افزايش سرمايه مبتني بر گزارش توجيهي آن پروژه مصوب شده است و بخشي از عوائد هم در اختيار مالکين فعلي پروژه در قالب سهام يا صرف نقدي قرار بگيرد. خوشبختانه اين راهکار در مجلس شوراي اسلامي هم مصوب و تأکيد شده است، راهکار افزايش سرمايه با سلب حق تقدم به روش صرف سهام يا سهام جايزه باعث مي‌شود منابع عموم مردم در قالب عرضه عمومي جذب پروژه شود.» وي در ادامه با اشاره به تجربيات موفق جهاني در تأمين مالي پروژه‌هاي عمومي از بازار سرمايه افزود: «در بازارهاي بين‌المللي انواع اين اوراق با درآمد ثابت جهت اين مهم طراحي شده است که براي مثال مي‌توان به عوارض جاده‌اي و سايه‌اي براي پروژه‌هاي حمل و نقل، حق دسترسي، صندوق اماني، اوراق قرضه به منظور خاص، تأمين مالي فاصله سوددهي، تأمين مالي افزايش ماليات و همينطور ابزارهاي ساختاريافته‌اي همچون ابزارهاي متصل به سهام يا اوراق متصل به تورم و ساير موارد اشاره نمود که موجب شده پروژه‌هاي عمراني سالانه ميلياردها دلار از اين طرق در بازارهاي سرمايه توسعه يافته تأمين مالي مي‌کنند. بيات در رابطه با تأمين مالي با احداث صندوق پروژه گفت: «صندوق سرمايه‌گذاري پروژه مدتهاست راه‌اندازي شده است و از تأسيس اولين صندوق مربوطه که در صنعت نيروگاهي است، حدود ۴ سال گذشته است ولي مسأله اين است که اين صندوق از ابتدا به دليل طراحي غيرکارا، مورد استقبال سرمايه‌گذاران واقع نشد. ساختار پيچيده، عدم طراحي راهکار قابل قبول براي بازارگرداني اين صندوق و در عين حال ابهام در نحوه تبديل واحدهاي اين صندوق به سهام از اصلي‌ترين عوامل عدم رغبت سرمايه‌گذارها به سرمايه گذاري در اين صندوق‌ها است.» اين کارشناس بازار سرمايه در رابطه با لزوم ايجاد اصلاحات در مدل اوليه صندوق پروژه اظهار داشت: «اگر مواردي که لازم هست يک ابزار واسطه‌اي جهت تأمين مالي از طريق منابع خرد براي پروژه‌ها دارا باشد در اين صندوق ديده شود و معايب مطرح شده مرتفع گردد، مي‌توان اميد داشت که اين صندوق قابليت تأمين مالي پروژه‌هاي عمراني را نيز دارا باشد. از جمله اين راهکارها، مي‌توان به اجازه تأسيس شرکت سهامي عام پروژه اشاره نمود که به پروژه‌ها اجازه مي‌دهد بدون دارا بودن شرايط پيچيده لازم براي ثبت نزد سازمان بورس، بتوانند سهامي عام شوند و همينطور راهکار ديگر تشکيل بازار هدف فرابورس است که مستقيماً به پروژه‌ها اجازه پذيرش در فرابورس و جذب منابع مالي از عموم سرمايه‌گذاران را مي‌دهد و اين مورد نيز در صف بررسي در هيأت مديره سازمان بورس قرار دارد.» بيات در رابطه با مدل قطعي و مناسب براي تأمين مالي مردمي پروژه‌هاي عمراني اظهار داشت: «قطعا يک روش همه‌جانبه و منحصر به فرد که براي همه انواع پروژه‌ها با مالکان مختلف قابل استفاده باشد را نمي‌توان توصيه نمود. بلکه با توجه به تنوع پروژه‌ها و تفاوت بازدهي مورد توقع آنها، تعدد صنايع مختلف و ميزان نقش بخش دولتي و خصوصي در اجراي آنها، بايستي پکيج يا بسته‌اي از راهکارهاي تأمين مالي مختلف پروژه‌اي را با نگاه به مفهوم مشارکت عمومي- خصوصي در نظر گرفت.» اين کارشناس تأمين مالي توليد در پايان با اشاره به روش‌هاي مختلف تأمين مالي پروژه‌هاي عمراني و استفاده از هر يک با توجه به ترتيب سال‌هاي پيشرفت پروژه، گفت: «به عنوان نمونه يک پکيج تأمين مالي مي‌تواند به ترتيب سال‌هاي پيشرفت پروژه مربوطه دربرگيرنده اين موارد باشد: يکم؛ آورده سهامداران و مالکان پروژه (که اهميت بالايي در جذب ساير سرمايه‌گذاران دارد) دوم؛ اخذ تسهيلات بانکي (درصورت داشتن وثايق يا اعتبار کافي)، سوم؛ وام صندوق توسعه ملي (در صورت مشمول شدن و تکافوي منابع صندوق)، چهارم؛ استفاده از روش پرداخت با تأخير جهت تجهيزات و مستحدثات پروژه، پنجم؛ جذب شرکاي خصوصي از طريق عرضه خصوصي سهام پروژه، ششم؛ جذب منابع عام از طريق راهکارهاي تأمين مالي جمعي، هفتم؛ عرضه عمومي سهام در بورس و افزايش سرمايه با سلب حق تقدم و عرضه آن در بورس (که مي‌تواند با توجه به پتانسيل‌هاي بازار سهام کشور سهم بالايي از تأمين مالي را دارا باشد)، و هشتم؛ انتشار انواع اوراق بدهي با درآمد ثابت از جمله اوراق وکالت، منفعت، اجاره، مرابحه و استصناع و همينطور بهره‌مندي از سلف موازي استاندارد (که اين مورد آخر نيازمند مبتني بودن بر کالاي قابل معامله در بورس کالا و انرژي است) جهت تأمين مالي آن پروژه متناسب با پيشرفت پروژه و نزديک شدن به درآمدزايي را پيشنهاد نمود. در واقع اين بسته تأمين مالي را مي‌توان متناسب با مدل جريانات نقدي ورودي و خروجي پروژه تنظيم نمود و به عنوان مدل منابع و مصارف پروژه جهت تأمين مالي ارائه نمود.»
